Dr. Thomas Beyerle
Wer kennt sie nicht, die Aussage mit welcher eine Hausse in Marktkreisen gerne erklärt wird? Es gibt nichts Leichteres als eine positive Entwicklung gedanklich und argumentativ in die Zukunft zu projizieren. Pessimisten dagegen schielen schon auf den nahen Zusammenbruch und halten eine Erklärung bereit welche dann irgendwie argumentativ auch passt. Doch was hat der Anleger aus dieser Gemengelage 2014?
Zunächst lässt sich eine reine psychologische Erklärung für das Verhalten finden: im Speziellen von denen, welche zwischen 2005 und 2008 „dabei waren“. Danach kam die furchtbare Finanzkrise und dies führt neben subjektiven Verantwortlichkeiten, in der Folge vor allem zu einen anderen Risikoverständnis. Motto: „wir haben verstanden“. Dass diese Klientel eindeutig in der Mehrheit ist mag sich biologisch erklären lassen, wahrscheinlich ist der Begriff Erfahrungswert griffiger. Zumal wir seit 2009 einiges erlebten in Immobiliendeutschland – nur das Wort Risiko kam darin lediglich in der Negativdefinition vor: kein Risiko bitte! Und Hand aufs Herz: so schlecht war das doch alles nicht – das mit dem Augenmaß, oder?
Wo also Hilfe bei der Beantwortung der Frage ob 2014 ein gutes Jahr in Europa wird? Bei Analysten, die werden schließlich dafür bezahlt. Zu den einzelnen Indikatoren und Argumenten:
- 1. Preisniveau: Spitzenrenditen sind in den „Save Havens“ wieder in der Nähe des Niveau von 2007/2008:
2007 2014
London Westend 3,75% 3,75%
Paris 3,5% 4,0%
Berlin 4,75% 4,6%
Stockholm 4,25% 4,0%
Secondary Yields und Spitzenrenditen in der Peripherie sind aber deutlich höher, sodass in diesem Segment auch langfristig keine starken Preiskorrekturen zu erwarten sind:
2007 2014
Madrid 3,9% 5,5%
Mailand 4,2% 5,15%
Frankfurt Sec. Locations 6,27% 7,0%
La Défense 4,5% 6,25%
- 2. Yield Gap zu deutschen Staatsanleihen (10 Jahre) ist viel höher
2007 2014
Frankfurt 25 BPS 300 BPS
Der Yield Gap ist nach wie vor auf sehr hohem Niveau und bleibt auf unabsehbare Zeit hoch bzw. macht Immobilieninvestments weiterhin sehr interessant. Langfristig drohen sicherlich steigende Spitzenrenditen. Wie auch in der Zeit von 2008 bis heute werden die Wertänderungsrenditen für Spitzenbüroobjekte in Deutschland langfristig negativ sein.
- 3. Banken
Durch Basel III usw. ist der Bankensektor etwas besser aufgestellt, die Eigenkapitalanforderungen dürften aber nach wie vor zu niedrig sein, um den Crash einer Bank zu vermeiden. Das Too-Big-To Fail Problem ist gleichwohl nach wie vor ungelöst.
- 4. Verschuldungsgrad bei Neuverschuldungen zumindest außerhalb des Core-Segments deutlich moderater
Bei neuen Finanzierungen ist die risikobereitschaft der Banken und anderer Kapitalgeber nach wie vor gering (auch durch Basel III). In Deutschland ist der durchschnittliche LTV bei Neufinanzierungen zwischen 2008 und 2014 schätzungsweise von ca. 70 % auf ca. 55 % gesunken. Im Core-Segment ist allerdings harter Wettbewerb mit sehr niedrigen Margen entbrannt(ca. 120 BPS momentan).
- 5. Gestiegene Bedeutung asiatischer und arabischer Investoren sowie von Staatsfonds, die bereit sind sehr hohe Preise zu bezahlen
Der Anteil asiatischer Investoren in 2013 lag in Europa bei 26% (langfristiger Durchschnitt: 9%).Wir erwarten hier einen Anstieg bis zu 30% für das laufende Jahr.
- 6. Risikofreude
Die Risikoaversion auf den Finanzmärkten entspricht generell dem Niveau wie 2008. Diese ist im Immobiliensektor (noch) nicht voll angekommen aufgrund der höheren Bedeutung von Fremdkapital. Im Non-Core Bereich rechnen wir bis Jahresende 2014 mit einer deutlich anziehenden Dynamik. Und: die für Due-Diligence Leistungen zur Verfügung stehende Zeiträume sind bereits spürbar gesunken.
- 7. Vermietungsmärkte
Die Makroökonomische Situation und Erwartungen sind insgesamt schwächer als 2008. Eine höhere Arbeitslosigkeit und Staatsverschuldung sowie weniger Spielraum für Fiskal- und Geldpolitische Maßnahmen sind gegeben, aber weitere Häuserpreiskorrekturen erscheinen uns weniger wahrscheinlich. Die Arbeitslosenquote lag 2008 in der Eurozone bei 7,5 %, jetzt bei ca. 12 %.
Die (Miet-) Wachstumserwartungen waren 2007 auf höherem Niveau. Der IWF hat im Herbst 2007 noch 2,3 % Wachstum für 2008 für die Eurozone prognostiziert, aktuell werden vom IMF 1,0 % für 2014 und 1,4 % für 2018 erwartet.
Die Spitzenmietmärkte sind aufgrund geringerer Leerstände, schwacher Neubautätigkeit und hoher Präferenz für Top-Flächen in deutlich besserer Verfassung als 2008. Insgesamt ist der Leerstand aktuell aber höher (Europäische Zentren: 2008: 7,7 % – 2014: 9,2%), die Pipeline aber deutlich geringer (2008: 9,5 Mio. qm, 2013: 6,2 Mio. qm). Unser Ausblick für schwache Flächen ist momentan schlechter als 2008 antizipiert.
Aufgrund der schwachen makroökonomischen Perspektive für die meisten Länder sowie der hohen Leerstände werden deutlich moderatere Annahmen zur Mietsteigerung getroffen. Auch die niedrigen Inflationsprognosen führen zu moderaten Mieteinkommensprognosen.
Klar ist, dass alleiniges Numbercruching nur ein Teil einer Prognose erlaubt. In der Tat, von den pessimistischen Hinweisen auf eine „zu hoher Bewertung“ der Immobilienmärkte sind wir eindeutig entfernt. Auch für die kommenden Monate sehen wir nur ein sehr unterdurchschnittliches Risiko für Marktverwerfungen an den europäischen Immobilienmärkten. Zumal diesmal alles anders ist – dies kann selbstverständlich auch heißen, dass eine „argumentative globale Bedrohung“ sich im chinesischen Bankensektor verbergen könnte. Diese Entwicklung sollten wir sehr intensiv beobachten – zumal ein Sack Reis kann manchmal doch einen gewaltigen Schaden anrichten.